Au cours des dernières semaines, on a beaucoup parlé de la montée des placements passifs qui faussent le marché, de l’augmentation de la concentration et de la diminution des cours –. J’encourage certainement les gens à écouter le balado Masters in Business du 8 février avec David Einhorn, à la condition que ses points de vue se situent certainement à une extrémité du spectre, bien qu’ils présentent des points assez convaincants. Au fil des ans, les rachats constants de gestionnaires actifs et la réaffectation à des stratégies passives ont créé une pression à la vente plus constante dans les stratégies axées sur la valeur ou les données fondamentales. Pendant ce temps, l’augmentation des flux vers les placements passifs se traduit par une plus grande dynamique. Les stratégies indicielles passives n’ont jamais atteint un ratio PE qu’elles n’aimaient pas.
Nous ne croyons pas que cela ait brisé le marché, mais nous concéderions certainement que cela a rendu les marchés beaucoup plus risqués. Vous avez probablement lu des rapports soulignant le risque de concentration dans le S&P 500, alimenté par l’indice 7 magnifique (ou tout autre nom qu’on utilise aujourd’hui). Aujourd’hui, ces quelques titres représentent environ 30 % du plus important marché de capitaux propres au monde. Et au cours de la dernière année, l’indice S&P 500 ayant augmenté de18,6 % ,9,1 % de cette hausse est attribuable à ces 7 titres. On peut dire sans se tromper que l'indice S&P 500 est plutôt concentré et que le leadership est plutôt étroit.
En fait, cette concentration, associée à la surperformance des marchés d’capitaux propres américains au cours de la dernière décennie, a réellement faussé les marchés d’capitaux propres mondiaux. Si quelqu’un achetait un indice pondéré en fonction de la capitalisation représentant toutes les capitaux propres des marchés développés, il semblerait que ce serait bien diversifié. Malheureusement non. L’indice Bloomberg Developed Market est actuellement composé à 70 % de titres de capitaux propres américains. De toute évidence, selon mon ancienne règle empirique, les marchés mondiaux se situaient entre 50 % et 55 % aux États-Unis et 30 % en Europe, et le reste est dépassé.
Tout aussi incroyable – Nvidia a maintenant à peu près le même poids que le Canada. Microsoft et Apple ont à peu près la même pondération que toute l’Asie. Cela nous amène naturellement à penser qu’il s’agit d’une bulle technologique2,0, qui désigne la bulle technologique1,0 comme la bulle Internet des années 1990. La concentration est similaire, la pondération des titres de capitaux propres américains à l’échelle mondiale était également similaire et le rendement découlant d’une poignée restreinte de titres est similaire. Cependant, les années 1990 ont été dominées par les fabricants de matériel de télécommunications, les bâtisseurs de l’infrastructure Internet. C'était beaucoup plus restreint qu'aujourd'hui. En simplifiant les nombreux secteurs d’activité de chaque entreprise, Apple est un fabricant d’appareils, Microsoft est un logiciel / nuage, Nvidia est un fabricant de semi-conducteurs, Amazon est une société de traitement des commandes / infonuagique, tandis que Google et Meta vendent des publicités numériques. C’est une entreprise plus diversifiée que les leaders de la bulle technologique des années 90.
Et n’oublions pas que ces sociétés ont des bénéfices, des bénéfices importants en plus. Dans le Mag 7, ils ont un revenu avant impôt de plus de 400 milliards de dollars. On est bien loin des évaluations de la fin des années 1990, lorsque de nouvelles mesures d’évaluation, comme les cours des actions, ont fait l’objet de tergiversations en raison de l’absence de bénéfices réels.
En fait, le marché d’aujourd’hui ressemble probablement davantage à la 50ᵉ génération qu’à la bulle technologique des années 1990. Pour ceux qui ne le sauraient pas, la cinquantaine était une bulle de titres à forte croissance qui a duré de la fin des années 1960 au début des années 1970. Les titres de croissance ont dominé l’indice au cours de la dernière décennie (comme aujourd’hui), car ils ont connu une croissance plus rapide au fil du temps (comme aujourd’hui). Les noms dans la cinquantaine 50 étaient assez variés, notamment General Electric, IBM, Coca-Cola, Xerox et, bien sûr, Avon Products et Polaroid.
Les 50 titres étaient considérés comme des actions à sens unique; il suffisait de les détenir, et les évaluations n’avaient pas d’importance. De plus, les gestionnaires de portefeuille devaient les détenir pour suivre l’indice. Cela vous rappelle quelque chose? Aujourd’hui, de plus en plus de gestionnaires modifient leurs stratégies pour intégrer Nvidia ou Amazon, simplement pour tenter de suivre l’indice. Et il y a une cohorte qui croit que ces sociétés sont à l’abri de la récession, compte tenu de leur gestion de la récession provoquée par la pandémie de 2020 et de leurs bilans solides. Nous croyons que cette opinion est erronée, et la récession liée à la pandémie a été une confluence unique d’événements qui, espérons-le, ne se reproduiront pas au cours de nos placements.
Qu’est-ce qui a mis fin à l’ère des cinquante ans? Deux choses : l’inflation et la récession. Cette combinaison a dissipé l’opinion de ces sociétés selon laquelle elles étaient devenues immunisées contre le cycle économique. Compte tenu de la forte concentration de ces titres de croissance dans l’indice, il s’est ensuivi une sécheresse de sept ans sans que l’indice atteigne un nouveau sommet. Un peu comme la sécheresse qui a suivi la bulle technologique de la fin des années 1990.
Nous aimons les stratégies actives et passives, qui dépendent vraiment du marché et de l’exposition souhaitée. Néanmoins, il est impératif de connaître les expositions sous-jacentes aux stratégies actives et passives. La plupart des stratégies passives, souvent sous forme de FNB, suivent des indices pondérés en fonction de la capitalisation boursière. Cela signifie que toute négociation sur le marché ou tout titre qui figure dans cet indice a une pondération, compte tenu de la taille de la société. Aucun comité ne dit que l’indice S&P 500 possède trop de technologies (29 %) ou trop peu d’énergie (4 %). Ou pour l’indice TSX avec 31 % dans les services financiers et0,3 % dans les soins de santé. Personne ne contrôle le risque d’un indice, c’est pourquoi il demeure important de comprendre les expositions et la façon dont elles se combinent avec le reste du portefeuille. Par conséquent, si vous souhaitez une exposition plus internationale, l’indice mondial n’est pas la solution.
Réflexions finales
Cette situation présente les caractéristiques d’une bulle. L'inconnu est de savoir s'il reste quelques années avant le sommet, quelques mois ou quelques jours seulement. On pourrait facilement soutenir que la bulle technologique des 50 ans a pris fin simplement parce qu’elle est allée trop loin. Les attentes étaient devenues si élevées qu’un tumulte aurait eu une incidence importante sur le cours des actions. La récession ne fait qu’aggraver la situation d’un plus grand nombre d’entreprises en même temps, même dans des secteurs différents.
Chaque fois qu'il prendra fin, il y aura probablement une longue période de suspens.
— Craig Basinger est stratège en chef du marché chez Purpose Investments
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Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L. P.
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