Il s’agit d’une réimpression de « Portfolios with a Purpose », une publication mensuelle dirigée par Brett Gustafson et axée sur des sujets importants en matière de construction de portefeuille. D’autres éditions peuvent être trouvées ICI, et nous avons répertorié les sujets avec des liens à la fin de cet article.
Le débat entre passif et actif n’est pas nouveau. Il y a des arguments solides qui peuvent être avancés de part et d’autre, mais à nos yeux, il n’est pas nécessaire qu’il y ait un gagnant clair de cette bataille. Les investisseurs qui sont partisans des stratégies passives axées sur l’indice soutiennent souvent que les stratégies passives offrent un avantage sur le plan des frais et un rendement clair et solide. Les tenants de la gestion active invoquent souvent le bien commun de la découverte des cours, le fait que certains marchés sont moins efficients et l’importance des contrôles de gestion des risques liés à la concentration.
Le débat est souvent formulé de façon binaire — active ou passive. Pourtant, du point de vue de la construction de portefeuilles, les placements, qu’ils soient actifs ou passifs, sont des éléments de base pour constituer un portefeuille. La façon dont les pièces sont sélectionnées et s’agencent, compte tenu de l’exposition à différents facteurs à des coûts différents dans différents marchés, est beaucoup plus importante qu’un débat universitaire. Après tout, au niveau de la construction du portefeuille, toutes les décisions d’investissement sont actives, même si vous choisissez d’utiliser des véhicules passifs pondérés en fonction de la capitalisation boursière ou des stratégies plus actives conçues pour accroître ou réduire l’exposition à certains facteurs.
Shades of Grey
Les termes peuvent être trompeurs. Avant de passer au débat actif ou passif, nous devrions clarifier certains points. Les placements passifs ont beaucoup changé depuis que Jack Bogle a défendu les placements indiciels il y a des décennies. L’investissement indiciel est simplement une façon d’obtenir une exposition à un indice. Par le passé, la plupart des indices étaient des agrégats de certains titres négociés sur un certain marché et pondérés en fonction de la capitalisation boursière. Les Fonds ou les FNB qui suivent ces indices sont parmi les plus importants au Canada et aux États-Unis. Ils comportent des liquidités massives et, habituellement, des frais peu élevés. L’investissement actif est tout écart par rapport à un indice de référence établi dans le but d’obtenir un rendement différent. Cela peut se produire à la recherche de rendements plus élevés, moins volatils ou même non corrélés.
Étant donné que les stratégies disponibles ne manquent pas, il est préférable de considérer l’approche active ou passive comme un spectre (figure 1). Un fonds ou un FNB peut s’asseoir n’importe où dans ce spectre, selon la stratégie mise en œuvre. Il convient de noter que la structure n’implique plus la stratégie. Certains fonds sont passifs et certains FNB sont actifs. Autrefois, la vie était plus simple.
À l’extrême gauche
Nous retrouvons à l’extrême gauche de notre spectre actif / passif des FNB et des fonds purement bêta et à faible coût. L’objectif est simplement de reproduire le rendement d’un indice moyennant des frais peu élevés.
Pour ces derniers, il est primordial de connaître et de comprendre l’indice sous-jacent. Y a-t-il des problèmes de concentration? Le FNB NASDAQ QQQ a une pondération de 11 % dans Apple et de 10 % dans Microsoft. Il n’y a rien de mal à cela, pourvu que vous en sachiez quelque chose lorsque vous le combinez avec le reste de votre portefeuille. Même l’indice général S&P 500 peut devenir très performant. Le S&P 500 a vu les titres de sociétés à très grande capitalisation devenir de plus en plus pondérés dans l’indice. La TSX a également connu des concentrations importantes au niveau des sociétés et au niveau sectoriel. La concentration est un risque qui mérite d’être considéré. Il peut aussi s’agir d’une occasion de mettre en œuvre des stratégies actives si ces mégacaps commencent à produire un rendement inférieur. Il ne faut pas oublier qu’il y a très peu de contrôle du risque dans un indice.
Il y a aussi l’efficience du marché, car certains marchés sous-jacents sont plus efficients et d’autres non. Dans le cas d’une stratégie passive, demandez-vous s’il est facile de la mettre en œuvre ou s’il existe des inefficacités sur le marché. Les indices de titres à revenu fixe sont souvent difficiles à reproduire intégralement et, de par leur nature, offrent une pondération supérieure aux sociétés les plus endettées. Ce n’est peut-être pas le système de pondération le plus idéal. L’immobilier et les autres marchés privés ne sont pas non plus bien servis par les investissements passifs.
L’extrême droite
Souvent, les stratégies les plus actives visent simplement à produire un rendement sensiblement différent. Certains se concentrent sur la surperformance de leur catégorie d’actif respective. D’autres tentent de réduire la volatilité ou d’offrir un rendement non corrélé à des avantages de diversification.
La sélection des gestionnaires et la stratégie sont primordiales. Les coûts sont généralement plus élevés, alors assurez-vous qu’il s’agit vraiment d’une stratégie différenciatrice. L’action active peut être un moyen utile de déterminer dans quelle mesure un fonds imite son indice de référence sous-jacent. Les recherches suggèrent que les atouts des gestionnaires actifs sont défavorables en matière de rendement à long terme. Toutefois, la gestion active peut encore donner de bons résultats – compte tenu de la combinaison de talent et de discipline qui convient – un peu de chance ne nuit pas non plus.
Il est important de choisir vos marchés. Les gestionnaires actifs ont généralement une meilleure longueur d’avance sur les marchés moins efficients ou mal conçus au départ. Il est très difficile d’avoir un avantage dans les titres de capitaux propres de sociétés américaines à grande capitalisation, mais les marchés émergents, les actions privilégiées et d’autres marchés plus petits et moins liquides sont ceux où les gestionnaires actifs ont un avantage réel. Certains pourraient inclure la TSX dans ce bac de marchés moins efficaces. La diligence raisonnable pour tout placement est importante, mais encore plus pour les fonds gérés activement. Il y a un grand fossé entre le meilleur et le pire, alors qu’il n’y a que de petites différences dans la sélection des FNB passifs.
Tout ce qui se trouve entre les deux
C’est le milieu du spectre où les lignes commencent à s’estomper. C’est là que nous placerons votre bêta intelligent, votre facteur et vos fonds quantitatifs. Leur objectif principal est de fournir de l’alpha à des prix inférieurs en étant systématiques pour isoler certaines expositions. Qu’il s’agisse de FNB à pondération égale ou de FNB à facteur unique pour obtenir une exposition aux dividendes, à la valeur, au momentum, etc. ces placements sont habituellement fondés sur des données quantitatives et ne sont pas assortis d’une équipe d’analystes qui effectuent une analyse ascendante.
La gestion réelle peut être mécaniquement passive, mais il s’agit certainement d’un appel actif, laissant aux investisseurs individuels le soin de décider à quels facteurs de risque s’exposer. Essentiellement, ces outils facilitent plus que jamais le dégroupement d’un portefeuille et permettent aux investisseurs de choisir activement les facteurs de risque qui seront achetés. Les stratégies systématiques peuvent contribuer à améliorer les portefeuilles en offrant une option rentable pour obtenir des expositions spécifiques, mais même si elles utilisent des ETF passifs, ces types d’investissements commencent à devenir plus actifs.
De même, les fonds communs de placement gérés activement qui ont une faible part active et un faible taux de rotation se situent probablement au milieu de l’échelle. Il se peut que vous ayez à payer des frais de gestion active, mais les rendements ressembleront en grande partie aux rendements de l’indice de référence, déduction faite des frais. À mesure que les nouveaux produits continuent d’évoluer, les frontières entre passif et actif continueront de s’estomper. Des termes comme « amélioration de la construction de l’indice » ou « ajout de facteurs GNE » aux indices du marché sont deux exemples de la façon dont les fabricants de produits peuvent créer quelque chose de nouveau avec un peu de teinte.
L’expérience active-passive
Il est vrai que, depuis dix ans, la gestion passive a largement surpassé la gestion active sur le marché américain des sociétés à grande capitalisation. Mais auparavant, l’expérience n’était pas la même et pour l’avenir, nous ne nous attendons pas à ce qu’elle le soit non plus. Le graphique ci-dessous est propre aux actions américaines dans la catégorie des actions à forte capitalisation mélangées, mais comporte suffisamment de fonds dans cette catégorie pour justifier le caractère cyclique. Il est clair qu’en période d’incertitude économique, l’activité a ses limites. Depuis 2006-2011, le secteur actif a été nettement gagnant et, plus récemment, le secteur actif s’est orienté vers les centiles supérieurs, les rendements passifs ayant diminué. Comme il est décrit ci-dessus, les gestionnaires actifs ont la possibilité de surclasser les autres sur les marchés plus difficiles.
Mais la surperformance qui a duré une décennie tout au long des années 2010 confirme notre conviction selon laquelle les obligations passives et actives sont cycliques. Ce n’est pas un hasard si ce rendement supérieur à la moyenne chevauche l’une des plus fortes remontées des titres de capitaux propres américains. Les années 2010 ont été une décennie poussée par des taux bas, une faible inflation et un environnement monétaire très accommodant. Cela a autorisé aux titres de capitaux propres axés sur la croissance de s’épanouir, qui sont davantage représentés dans les indices de capitalisation boursière américains. Cette décennie a également produit certaines des plus grandes concentrations d’indices que nous ayons vues. Il ne faut pas non plus passer inaperçu que les années 2010 ont vu la création de la majorité des ETF indiciels passifs qui existent aujourd’hui; nous avons assisté à une migration massive de capitaux vers ces produits nouvellement créés, ce qui a également fait grimper les rendement. Il s’agissait d’un cycle constant de nouveaux capitaux, de prolongation d’une tendance haussière, de politique accommodante et de concentration croissante, entraînant une surperformance de la croissance.
Ce que cela démontre, c’est qu’il y a un dossier à défendre tant pour les actifs que pour les passifs dans un portefeuille. En combinant les deux approches de gestion, votre portefeuille est prêt à faire face à tout environnement imprévu. Plutôt que de déterminer s’ils doivent être tous actifs ou passifs, les éléments du portefeuille se complètent en fonction de l’échelle d’importance dans la construction du portefeuille. Pour atteindre les objectifs fixés pour le portefeuille, les composantes doivent travailler les unes avec les autres et les unes contre les autres afin de démontrer une forte diversification du portefeuille. C’est la gestion active de chaque élément de votre portefeuille qui vous permettra d’obtenir du succès, et non le choix d’un fonds commun de placement actif ou d’un FNB indiciel d’capitaux propres passives.
Dernières pensées
Il est facile de se dissocier du débat actif par rapport au débat passif lorsque l’on pense aux décisions d’attribution de l’actif du point de vue du portefeuille. Dans la construction et la gestion de portefeuilles, vous prenez des décisions actives, peu importe les solutions ou les produits que vous choisissez d’inclure. Que vous ajoutiez une exposition aux États-Unis ou que vous fassiez davantage basculer un portefeuille dans la croissance, ce sont des décisions que vous devez prendre activement. Même si vous utilisez un placement passif, vous prenez tout de même activement cette décision au niveau du portefeuille.
Vous trouverez ci-dessous une liste de contrôle de types ou de secteurs particuliers à prendre en considération au cours du processus de sélection des véhicules de placement en vue de leur inclusion éventuelle dans un portefeuille du point de vue actif ou passif. Cette liste n’est pas exhaustive :
Comme vous pouvez le constater, il ne s’agit pas seulement d’actif ou de passif. Posez-vous la question : qu’apporte un placement au portefeuille existant? Offre-t-il une exposition accrue à un facteur qui, selon vous, prestation au portefeuille compte tenu de la conjoncture macroéconomique et des perspectives?
Le fait de devenir actif ou passif est bien inférieur au processus de prise de décision du totem. Nous avons constaté que le fait de compléter les placements passifs à faible coût par des placements actifs procure une exposition beaucoup plus diversifiée et résiliente dans diverses catégories d’actif, des obligations aux titres de capitaux propres. Comme dans bien d’autres domaines d’investissement, il n’y a pas de gagnant, mais simplement des éléments de base pour un portefeuille.
Des idées avec un objectif
À Purpose, nous tentons de changer le statu quo au sein du secteur des placements. Principalement, les normes énigmatiques selon lesquelles l’industrie fonctionne. Nous sommes un livre ouvert en ce qui concerne la conception du portefeuille et les discussions entourant nos perspectives et nos stratégies. Nous voulons simplifier la gestion des portefeuilles pour les conseillers et servir de base de réflexion. Nous effectuons d’abord des comparaisons entre vos portefeuilles et les nôtres. Je ne dis pas que nous avons raison et que ce que vous faites n’est pas correct, mais je veux comprendre les différences et discuter des justifications. Nous visons à poursuivre cette discussion tous les trimestres, et ce n’est pas un service à la carte. Nous voulons établir nos relations avec les conseillers afin que le client final ait une expérience de placement satisfaisante.
Si vous voulez connaître les risques auxquels votre portefeuille est exposé, n’hésitez pas à communiquer avec notre équipe. Comme le disait un jour le grand Peter Lynch : « Sachez ce que vous possédez et pourquoi vous en êtes propriétaire.
— Brett Gustafson est analyste de portefeuille chez Purpose Investments
— Craig Basinger est stratège en chef des marchés chez Purpose Investments
Éditions précédentes de Portfolios with a Purpose
Connaître ce que vous possédez – Actions
Connaître ce que vous possédez – Titres à revenu fixe
L’art de la diligence raisonnable
Prise en compte de cette incidence – en tenant compte des expositions aux facteurs
Un peu à l’improviste – en cherchant à personnaliser le portefeuille
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L. P.
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