Non, il ne s’agit pas d’un hommage à l’un des plus grands groupes de hard rock de tous les temps, mais nous ferons de notre mieux pour intégrer le mot « Bienvenue dans la jungle » dans cette éthique. Nous parlons plutôt du petit « g » et du petit « r » – deux des données les plus importantes pour les évaluations du marché. En fait, le petit « g » et le petit « r » sont si puissants qu’ils pourraient même justifier les évaluations actuelles du marché et fournir un signal de prudence pour les trimestres à venir. Mais d’abord, en ce qui concerne les évaluations du marché, le ratio cours / bénéfice (ECF) est certainement la mesure la plus courante. L’évaluation de l’entreprise à capital fermé est une mesure rapide et facile, surtout si on la compare aux niveaux historiques. Par exemple, l’indice S & P 500 se négocie à 21 fois les bénéfices, ce qui est élevé compte tenu de la moyenne historique à long terme de 16 fois. Mais c’est un calcul paresseux. Le prix divisé par le bénéfice, qu’il soit à la hausse ou à la baisse, pour les 12 prochains mois, ne reflète guère la valeur d’une société ou d’un marché. Il ne tient pas compte de la croissance de ces bénéfices dans les années à venir, de la variabilité de ces bénéfices, de l’effet de levier ou des rendements disponibles dans des placements concurrents. Sans vouloir laisser entendre que les investisseurs ne devraient pas tenir compte des ratios des ECF, il existe toutefois des limites.
Les approches d’évaluation plus sérieuses sont souvent construites autour de la valeur temporelle de l’argent, une méthodologie très répandue sur le marché obligataire. Ces modèles comprennent des modèles d’actualisation des flux de trésorerie ou des dividendes. Essentiellement, ils tentent d’évaluer quelque chose – une société, un indice, une obligation – en se basant sur les flux de trésorerie, les dividendes ou les bénéfices futurs pour de nombreuses années à venir, actualisés pour tenir compte du temps et du risque. Bien que les formules diffèrent, ce qui suit est une généralisation libre qui nous suffira :
Le petit « g » et le petit « r » du dénominateur de l’équation ont une incidence énorme sur la valeur du placement. Le petit « g » (ci-après appelé « g ») est la croissance annuelle à long terme ou perpétuelle prévue du dividende, des flux de trésorerie ou du bénéfice à partir du numérateur le plus élevé de l’équation. Bien sûr, qui sait ce que l’avenir nous réserve? Pour une entreprise, nous pouvons probablement avoir une bonne idée des bénéfices pour un an ou deux... mais en 2030? De plus, 1 $ de gains ou de dividendes en 2030 vaut certainement moins de 1 $ en 2021. Le petit « r » (qui n’est plus qu’un « r » aussi) actualise ces gains futurs, en tenant compte de nombreux facteurs.
« r » est influencée par la variabilité du taux de croissance futur du placement. Si vous êtes moins sûr de « g » ou de l’avenir, alors « r » est plus grand. Les rendements des placements alternatifs, comme le taux sans risque ou le rendement des obligations d’État, ont une incidence sur le taux « r ». L’inflation a un impact sur « r », car si l’inflation est plus élevée, les bénéfices futurs doivent être actualisés à un taux plus élevé. « r » tente de capturer un grand nombre de risques pour les bénéfices, dividendes ou flux de trésorerie futurs.
Le « g » croissant et le « r » plus petit : Un excellent combo pour les marchés
Si « g » prend de l’expansion, la valeur du placement augmente. Logiquement, une croissance plus rapide des flux de trésorerie ou des bénéfices est clairement une bonne chose. Au cours de la dernière année et demie, c’est précisément ce qui s’est produit, contribuant à la poussée des marchés à la hausse. Il n’est pas nécessaire d’avoir un lecteur de feuilles de thé professionnel pour constater que les bénéfices ont remonté, dépassant les attentes de façon significative. Il est clair que la réouverture de l’économie a été un énorme vent de fraîcheur pour les bénéfices. Mais les entreprises ont également pivoté et se sont très bien adaptées, dans l’ensemble, à cet environnement en constante évolution. Le niveau de croissance des bénéfices est stupéfiant. 2021, en supposant que les prévisions de bénéfices pour le T3 et le T4 se maintiennent, le S & P 500 atteindra environ 199 $. Le sommet précédent des gains de l’année civile était de 157 $ en 2019 et n’a franchi que le niveau de 100 $ en 2013. Cette croissance rapide des bénéfices a entraîné une hausse du « g » à long terme.
Dans le même temps, le « r » est devenu plus petit. La réduction la plus importante de « r » est probablement due à la diminution de l'incertitude entourant l'impact de la pandémie. Moins le risque correspond à un « r » inférieur.
Et si la valeur du « r » diminue en raison d’une combinaison de moins d’incertitude quant à l’avenir, de taux d’intérêt plus bas ou d’inflation moins élevée, la valeur du placement augmente. Cette combinaison est exactement ce qui est arrivé aux marchés boursiers au cours de la dernière année et demie. Une hausse de « g » et une baisse de « r », ce qui fait augmenter la valeur du placement.
Encore un peu de plaisir avec les mathématiques. Supposons que « g » représente le taux de croissance annuel médian à long terme du bénéfice de l’indice S & P 500, qui est d’environ 8 % au cours des quatre-vingts dernières années. Il ne s’agit pas d’une hypothèse déraisonnable, étant donné que la croissance économique commence à se normaliser, ce qui devrait ramener la croissance des bénéfices plus près de la tendance à long terme. Avec les bénéfices de l’indice S&P 500 de 157 $, cela équivaut à un « r » de 12 %. Le « r » comprend de nombreux éléments, notamment l’incertitude quant à l’avenir, le taux sans risque, l’inflation et les rendements.
Et si la combinaison de l’inflation et de la hausse des rendements faisait passer le « r » à long terme de 12 à 13 %? Si rien d’autre ne change, le S&P devient 3 511. Ne vous emballez pas, il ne s’agit pas d’une prévision, mais cela met en évidence la sensibilité du marché actuel aux changements d’éléments tels que le taux d’inflation à long terme et les rendements. Heureusement, la hausse de l’inflation et des rendements pourrait faire monter le « g » un peu plus, ce qui aiderait à compenser l’incidence négative d’une hausse du « r ». Certains marchés profitent davantage de cette compensation naturelle, notamment ceux qui ont une plus grande pondération dans les sociétés qui bénéficient de l’inflation ou de la hausse des rendements, comme la TSX.
Implications en matière d’investissement
Au cours des 18 derniers mois, les marchés ont vraiment bénéficié d’un « g » croissant et d’un « r » décroissant – une combinaison très puissante. Bien que tous les marchés en aient profité, leur ampleur n’a pas été uniforme, ce qui a fait grimper certains marchés plus que d’autres. Les marchés des actions dont la durée ou la croissance est plus longue sont plus sensibles aux variations des taux de « g » et de « r » et se sont redressés davantage (S & P 500). Les marchés qui sont plus cycliques ou à valeur ajoutée se sont révélés moins sensibles (TSX, Europe). Encore une fois, il y a une autre raison d’envisager d’accroître la pondération des actions internationales à la TSX au détriment des actions américaines.
Maintenant, si vous êtes dans notre camp et que vous pensez que la reprise économique perd de son élan et se normalise au moment même où les rendements ont tendance à augmenter en raison de la combinaison de la réduction progressive des taux d’intérêt et de la pression inflationniste, la tendance de « g » et « r » peut être sur le point de passer de vent arrière à vent avant. Welcome to the Jungle ne semble pas approprié, peut-être November Rain.
- Craig Basinger est le stratège en chef du marché chez Investissements Purpose
Sources : Les graphiques proviennent de Bloomberg L.P.
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